招商基金白海峰：低估值的A股将是外资首选标的

　　全球流动性明显改善 北上资金回流

　　新冠疫情对世界经济造成显著冲击。一方面疫情在全球范围内加速扩散，不确定性急剧升高，投资者信心受挫，从而引发金融和资本市场动荡；另一方面各国为控制疫情传播严格限制人员流动和交通运输，对经济按下暂停键，从消费端和生产端两个方面同时对经济运行带来压力。各大投行纷纷下调2020年的经济增长预测，但是普遍认为疫情对经济增长的冲击只局限在2020年，2021年的经济将会出现大幅反弹。

　　从流动性上看，为了缓解疫情导致的金融市场流动性冲击，全球央行释放巨大流动性，而且加大证券购买力度。当前市场中流动性指标出现明显改善，但是并未回到危机前水平。与此同时，各国政府也推出巨额的财政支持方案，资金也来自于各国央行。

　　各国政府日前的无节制支出虽然对经济发展来说是必要的，但会在未来面临高债务水平、高借贷成本，以及更高的通货膨胀风险。最终，财政赤字将会影响深远，并必须被予以弥补。其次，中央银行必须为债券市场提供巨大支持。政府债券收益率的大幅上涨将破坏财政政策的效益，因此央行需要将收益率维持在低位以支持其有效性。不难发现，某些央行已将目标从控制通货膨胀演变为保持名义收益率较低水平。

　　全球金融市场震荡，此前外资疯狂抛售A股主要原因是美股恐慌暴跌和美元指数上涨造成的流动性危机。当前美联储出台的一系列市场干预措施使流动性危机得到一定缓解，目前美国三大股指均迈入技术性牛市；美元指数已从3月中旬近103的水平降至当前100左右，主要货币对美元的抛补利率平价偏离程度也有明显收窄。流动性危机一旦解除，由于当前A股已进入值得价值投资区间，外资理应停止抛售或补回A股优质资产。短期来看，北上资金已出现大幅净流入，4月14日、15日全天净流入共近200亿元。

　　当前看好A股、港股 黄金配置价值凸显

　　A股市场仍存在结构性的布局机会，而港股具备更强的估值修复空间；中长期来看，港股以及A股仍处于战略配置的黄金期，而A股和港股也将逐渐成为全球资金投资的重要市场。

　　当前我国疫情基本稳定，全面复工复产已经加速开启，逆周期调节政策不断加码，未来政策的调控空间仍大，叠加A股估值仍然处于均值附近。短期来看，A股波动加大，但波动会小于海外，近期的回调，给了投资者布局A股的好时机，我们认为，疫情仅会改变A股短期的运行节奏，但不会改变其长期方向。

　　港股估值处于历史低位，全球横向对比也处于明显的估值洼地，港股的盈利增长同样受益于中国经济的率先恢复，后期具备较强的估值修复空间。近期港元汇率持续走强也在一定程度上反映海外资金回流配置港股资产的动向。

　　市场不确定性及全球利率下行后降低了黄金持仓成本，近期驱动黄金投资需求的因素或将持续。低利率对金价存在正面影响，并且低利率环境也是额外增持黄金的好机会，后市黄金或表现强劲。各国央行对黄金的需求也在逐步增加。根据世界黄金协会（WGC）的最新数据，各国央行1月和2月的月度黄金净购买量进一步增加。其中，2月全球各国央行净买入36吨黄金，环比增加35%。长期来看，全球经济增速下行以及各国应对经济下行而不断实行的货币超发，将使得黄金长期配置价值日益凸显。

　　当前美股市场正在新冠疫情下挣扎，随着政府出台了一系列措施，美国股市于3月24、25、26日三天的涨幅达到了1930年代以来的最高水平，投资者会情绪也从抑郁转变到狂欢的状态。但这种反应是过度的，因为通常情况下市场不会下调后直线反弹。虽然过去不能保证未来，历史规律指向当前的反弹是暂时性的，市场可能还会再次下探。最终复苏将在很大程度上受到之前衰退的速度和幅度的影响。然而，一些目前仍在恶化的高频指标将在某个时点转向，并发出最终复苏的信号。

　　港股进入基本面考验期，但港股下修压力可控。尽管海外冲击尚在“左侧”，但港股极低的估值已隐含了海外“危机模式”和基本面下行的悲观情景，经历暴跌之后伴随利多因素的“积少成多”，已无必要过度悲观，二季度港股有望等待价值向上“均值回归”。行业配置关注低估值（银行、地产）、低波动（必需消费）、稀缺性（物业服务、软件互联网、医药）三条主线。

　　A股仍是外资首选标的 青睐龙头白马

　　A股仍会是外资首选标的。首先，短期内中国较为稳定且逐渐向上的经济将支撑A股市场向好的基本面。在欧美及其他新兴市场国家疫情持续发酵时，中国疫情得到较好控制，本土疫情传播已基本阻断；全国28省份当前复工率已达90%以上，经济活跃度逐渐攀升，全国中小微企业3月营业收入环比实现翻番，经济恢复指数爬升至41.1%，环比上涨约8%。中国较快恢复的经济形势与欧美其他国家较为低落的经济现状拉开差距。其次，从中长期配置角度来看，A股的估值处于历史底位，具有较大吸引力。当前深成指动态PE处于19年4月以来股指波动区间下沿，上证指数动态PE估值也回落至18年11月水平；作为外资偏好的消费板块，其当前估值为19年4月以来新低。A股的较低估值使其具有配置价值，因此对外资有较强吸引力。北上资金重新大幅流入也提供了佐证。

　　那么，MSCI、富时罗素等纳入A股的计划是否会发生变化？MSCI在2019年如期完成当年三次扩容之后，曾公开表示，在考虑进一步纳入A股之前需要解决四大问题，包括风险对冲和衍生品工具的获取、较短的股票资金结算周期、陆股通的交易假期安排、形成有效的综合交易账户机制。因此，2020年MSCI纳入可能暂缓。按照富时罗素此前的流程，富时罗素还将根据市场情况（如沪深股通标的调整）来对上述名单小幅调整，最终纳入名单将在指数生效日前确定。而今年9月，富时罗素会就继续扩大纳入因子展开咨询。因此本次富时罗素扩容生效后，今年大概率不会有指数扩容的动作。在本次富时罗素纳入实施完毕后，三大国际指数MSCI、富时罗素和标普道琼斯指数的A股纳入因子分别为20%、25%、25%，均完成第一阶段纳入。

　　我们从北上资金持仓最大的股票可以发现外资的偏好，即龙头白马：拥有核心资产，符合价值投资，抗风险能力较强，且受疫情影响估值处于较低区位，配置价值高。板块上来看，消费板块中，商超等必需消费在疫情中维持业绩上涨，可选消费在疫情稳定后可能会有报复性消费；医药、医疗器械板块因全球疫情得到控制仍需要时间，需求短时间保持上升。

　　长期来看，境外机构对A股定价能力逐渐增强，A股低估值将吸引增量主动或被动境外资金入市，而MSCI中国A股国际通指数是MSCI为境外资金投资A股特设的指数，其成分股变化是境外资金进出A股市场的风向标，潜力非常大，值得关注。该指数的投资价值远远不只是范围更广、标的覆盖面更全，行业分布均衡，相对于沪深300指数在医药、食品饮料、电子、计算机等盈利能力持续稳定行业的权重更高，而在金融、可选消费等板块权重相对更低。这样的行业配置差异长期会为指数相对沪深300带来明显的超额收益。

　　对于普通投资者而言，近期全球范围金融市场都处于高波动状态，无论是选择防御性板块的投资者，还是选择进攻性板块的投资者，在板块轮动加速的背景下都较难取得稳定收益，选股和操作难度较大。建议投资者重配置而轻交易，从中长期更加确定的经济和产业发展趋势出发，逢低配置中长期发展前景良好、估值处于合理区间、股价波动相对较小的行业或个股。

责任编辑：石秀珍 SF183