赢在深秋：Q4是今年最佳投资窗口（浙商策略王杨）

　　赢在深秋：Q4是今年最佳投资窗口（浙商策略王杨）

　　来源：王杨策略研究

　　摘要

　　投资要点

　　自9月25日我们发布《寻找四季度胜负手：科技还是消费？》以来，以消费为代表的价值股率先开始修复，科创板引领的新一轮结构牛市缓缓开启。

　　进入四季度，市场担心滞涨和美联储Tapper等因素扰动，然而我们认为Q4是今年最佳投资窗口，如何看背后逻辑？

　　1． 前言：进入今年最佳投资期

　　金秋十月拉开四季度帷幕，我们认为市场开始进入今年最佳投资窗口。结构上，相较于今年以来涨幅较高的周期和电动车，四季度应转向价值和科技的配置，大金融发力、消费股修复、科创板主升。

　　2．赢在深秋：三大关键驱动力

　　其一，流动性环境边际改善。

　　借助复盘，我们发现，当M2增速与名义GDP增速差额由负转正时市场底会出现，结合预测“M2增速与名义GDP增速差额”将由9月的负1%转正达1%。

　　映射到市场，A股开启权益慢牛时代，上证指数有望从当前的底部区域，更上层楼。

　　其二，价值和科技上涨基础。

　　自下而上的结构呼应上，大消费和大科技当前具备较高性价比，这是四季度投资机会的土壤。

　　整体法下，大消费21年和22年预测盈利增速分别达25.3%和21.2%，对应动态估值分别为35.9倍和29.5倍，所处2010年以来历史分位数分别为82%和63%；大科技21年和22年预测盈利增速分别达59.1%和30.5%，对应动态估值分别为42.7倍和33.0倍，所处2010年以来历史分位数分别为31%和4%。

　　其三，三季报开始逐步落地。

　　对价值股而言，2月以来持续调整叠加估值合理，三季报落地有望带来价值股的估值切换行情。

　　对科技股而言，随着三季报逐步落地，新一轮结构牛市将开始清晰，综合产业景气、股价位置、估值水平和基金配置，我们认为新一轮结构牛市将是半导体引领科创板。

　　3． 结构选择：转向价值和科技

　　相较于今年以来涨幅较高的周期和电动车，展望四季度，我们认为结构上应加大价值和科技的配置。值得注意的是，权益慢牛时代，结构分化显著，四季度应重视结构优化的战略意义。

　　具体到板块，价值股中重视大金融（银行、券商）和消费股（白酒、医药、机场、家电等），科技股中重视科创板（半导体引领）。

　　结合行业，相关公司有兴业银行、平安银行、东方财富、迎驾贡酒、健友股份、白云机场、思瑞浦、艾为电子等。

　　正文

　　1、前言：进入今年最佳投资期

　　今年以来，我们在几个关键节点的研判得到市场验证：回顾春节前后，市场一致看多茅板块，我们通过系列报告提示彼时是从大消费到大科技切换的拐点；3月下旬，市场情绪低迷，分歧加大，我们通过系列报告提示彼时科技牛市的前夜；4月前后，市场情绪底部，我们旗帜鲜明开始看多市场；为了更好地把握趋势行情，3月底以来持续发布十九论提示“科创板，牛市已来，刚刚开始”。

　　金秋十月拉开四季度帷幕，我们认为市场开始进入今年最佳投资窗口，一则流动性环境边际改善，二则价值和科技具备反弹基础，三则三季报逐步落地。

　　具体到结构选择，我们认为，相较于今年以来涨幅较高的周期和电动车，四季度应转向价值和科技的配置。具体到板块，价值股中重视大金融（银行、券商）和消费股（白酒、医药、机场、家电等），科技股中重视科创板（半导体引领）。结合行业，相关公司有兴业银行、平安银行、东方财富、迎驾贡酒、健友股份、白云机场、思瑞浦、艾为电子等。

　　2． 赢在深秋：三大关键驱动力

　　站在当前，分歧再度加大，然而，权益慢牛大背景下，展望四季度，我们认为将进入今年最佳投资窗口。驱动因素在于，一则流动性环境边际改善，二则价值和科技具备上涨基础，三则三季报逐步落地。

　　2.1 流动性环境边际改善

　　借助复盘，我们发现，当M2增速与名义GDP增速差额由负转正时市场底会出现：

　　复盘2005年，“M2增速与名义GDP增速差额”由6月的负0.87%于9月转正为2.40%，2005年6月上证指数998为市场底；

　　复盘2008年，“M2增速与名义GDP增速差额”由9月的负2.88%于12月转正为3.08%，2008年10月上证指数1665为市场底；

　　复盘2011年，“M2增速与名义GDP增速差额”由9月的负5.68%于12月转正为1.08%，就市场而言，上证指数于2011年12月下跌至2134，尽管上证指数于2013年6月曾再度回调至1850，但2012年至2013年上证指数状态是底部区域的窄幅震荡，更关键的是创业板指则于2012年1月基本见底，开始了长达4年半的牛市；

　　复盘2018年，“M2增速与名义GDP增速差额”由2018年12月的1.91%于2019年3月转正为0.85%，2018年10月的2449和2019年1月的2441即为市场底。

　　站在当下，结合宏观组预测21年Q3和Q4的名义GDP增速分别为9.1%和7.8%，根据Wind预测21年9月和12月的M2预测分别为8.1%和8.8%，由此测算，“M2增速与名义GDP增速差额”将由9月的负1%转正达1%。

　　映射到市场，A股开启权益慢牛时代，指数慢牛但结构机会多元，展望四季度，上证指数有望从当前的底部区域，更上层楼。

　　2.2 价值和科技上涨基础

　　自下而上的结构呼应上，综合估值和盈利，大消费和大科技当前具备较高性价比，这是四季度投资机会的土壤。

　　具体来看，结合指数再分类系列，根据Wind一致盈利预测：

　　对大消费而言，整体法测算24大细分赛道的盈利和估值，21年和22年预测盈利增速分别达25.3%和21.2%，对应动态估值分别为35.9倍和29.5倍，所处2010年以来历史分位数分别为82%和63%。

　　对大科技而言，整体法测算17大细分赛道的盈利和估值，21年和22年预测盈利增速分别达59.1%和30.5%，对应动态估值分别为42.7倍和33.0倍，所处2010年以来历史分位数分别为31%和4%。

　　2.3 三季报开始逐步落地

　　10月以来三季度报告开始逐步披露，三季报将驱动价值股修复和科创板主升。

　　对价值股而言，三季报落地往往驱动估值切换行情。以2010年以来各个行业的上涨概率为统计口径，四季度银行、家电、食品饮料等价值股上涨概率较高。背后的原因，价值股作为盈利相对稳定的品种，随着三季报逐步披露，开始进行次年的估值切换。

　　站在当前，2月以来持续调整叠加估值合理，三季报落地有望带来价值股的估值切换行情。

　　对科技股而言，三季度将使的成长赛道的配置价值显性化。复盘发现，2019年半导体结构牛市，自8月开始明晰，边际驱动在于中报和三季报的连续确认；2020年新能源结构牛市，自10月开始清晰，边际驱动同样在于中报和三季报的连续确认。

　　站在当下，随着三季报逐步落地，新一轮结构牛市将开始清晰，综合产业景气、股价位置、估值水平和基金配置，我们认为新一轮结构牛市将是半导体引领科创板。

　　3． 结构选择：转向价值和科技

　　相较于今年以来涨幅较高的周期和电动车，展望四季度，我们认为结构上应加大价值和科技的配置。值得注意的是，权益慢牛时代，结构分化显著，四季度应重视结构优化的战略意义。

　　自9月25日我们发布《寻找四季度胜负手：科技还是消费？》以来，以消费为代表的价值股率先开始修复，展望后续，价值股修复将渐入佳境，科创板牛市即将开启。

　　具体到板块，价值股中重视大金融（银行、券商）和消费股（白酒、医药、机场、家电等），科技股中重视科创板（半导体引领）。

　　结合行业，相关公司有兴业银行、平安银行、东方财富、迎驾贡酒、健友股份、白云机场、思瑞浦、艾为电子等。

　　3.1 大金融

　　对银行而言，一则估值水平低，银行板块处于近5年约4%的分位数；二则股价位置低，2月以来调整较为充分；三则景气仍在改善，以招商银行、宁波银行、兴业银行、平安银行、杭州银行为统计样本，结合Wind盈利预测，21年和22年盈利增速分别约17%和16%。接下来，随着信用逐步改善，四季度重视银行的机会。

　　对券商而言，6月10日我们发布《券商：底部区域，拐点将至》从策略角度提示券商的机会，自6月10日以来券商超额收益显著。展望四季度，券商整体仍处在相对低位，随着上证更上层楼，四季度可关注券商的投资机会。

　　3.2 消费股

　　9月25日我们发布《寻找四季度胜负手：科技还是消费？》，系统分析了四季度消费的投资机会。

　　展望四季度，对消费板块而言，前期超跌叠加估值切换，有望迎来超跌修复行情，但值得注意的是，结合四季度宏观环境，本轮消费行情是修复性质，难言反转。

　　结合指数再分类系列和Wind盈利预测，综合行业观点，关注白酒、医药、免税等领域。

　　3.3 科创板

　　对科创板而言，新一轮结构牛市的底层逻辑源自，产业崛起（无产业，不牛市）、盈利高增、估值较低、基金低配。

　　我们自8月持续提示“科创引领新一轮结构牛市正在开启”，9月反转，10月开始牛市主升的边际驱动源自两个方面：

　　一则，财报落地。以半导体设备、半导体设计、2B应用类为代表的产业景气正在加速改善，中报确认后，开始步入三季报预告窗口，财报落地使其配置价值显性化；

　　二则，资金分流。资金从前期热门赛道分流寻求配置，横向比较新兴产业内部的景气和估值，产业线索重视半导体，挖掘2B应用类和专精特新的优质公司布局机会。

　　4． 风险提示

　　1、业绩增速低于预期。如果相关公司实际增速显著低于市场预期，或影响板块后续走势。

　　2、流动性收紧超预期。如果流动性收紧超预期，或对市场估值产生一定扰动。

责任编辑：彭佳兵