粤开策略：美股重挫下A股何去何从 复盘二十年美股

　　来源：粤开崇利论市

　　美股市场下跌回顾

　　回顾历史，2000年以来，美股曾出现多次较大幅度的下跌，造成下跌的原因往往与基本面变化、突发性事件、经济数据以及政策类因素相关。

　　（1）基本面变化：纳斯达克泡沫与次贷危机。2000年3月，由于纳斯达克泡沫，美股指数尤其是纳斯达克大幅下挫；2008年受次贷危机影响，股市大幅下挫，2009年3月，美股开始止跌回升，开启十年牛市。

　　（2）政策面因素：811汇改与加息周期。2015年中国811汇改之后，短期人民币出现了大幅贬值，美股在短期出现较大跌幅，随后经过一段时期的震荡整固，美股牛市得以延续；2018年美联储正处于加息周期，货币政策收紧叠加前期连续上涨，美股震荡，随着年内第四次加息落地，市场预计政策的紧缩周期接近尾声，2018年年底美股探底回升。

　　（3）数据走弱，引发经济担忧。进入2019年，美股依旧强势，市场对于美国经济是否走弱以及美股十年牛市是否见顶展开激烈讨论，对于经济数据的敏感度也有所提升，经济数据偏弱叠加美债长短收益倒挂，美股波动加大。

　　（4）突发性事件扰动市场。2001年9月，由于“911”事件影响，美股连续5日下跌，单周跌幅逾10%；近期事件性因素持续发酵，市场担心可能对全球经济造成负面影响，叠加美股处于高位，短期内美股连续下挫，2020年2月24日、2月25日、2月27日道指分别大幅下跌1032、879、1191点。

　　美股下跌，重要市场作何表现？

　　2000年至今，日经225、韩国综合指数、富时100与道指的相关系数分别为0.85、0.75、0.84，近几年来相关度进一步提升，2017年以来的相关系数更是均在0.95以上，与美股的相关性更高；而A股与美股的相关性较低，短期内可能随美股出现下调，但中长期走势仍将回归基本面。

　　在纳斯达克泡沫与次贷危机中，全球市场形成共振，各国市场均有所波动。日韩指数、富时100基本与美股一致，之后随着经济复苏走强，A股方面，2000年至2001年上半年，A股处于上升行情，与美股有较大区别；2008年的经济危机影响面广，A股同样出现大幅下滑，且波动比美股更大。

　　811汇改人民币贬值，A股表现韧性更强。韩国综合指数、富时100表现与美股基本一致；日经225则继续调整了一段时间才开始回升；A股短期迅速下跌，随后止跌反弹。

　　2018年美联储加息周期中，各主要指数走势较为分化。2018年美股走势震荡，在2月、10月、12月均有大幅下跌：2月，美股大幅下挫后，韩国综合指数基本与美股一致，日经225与富时100则是继续震荡下行后强势回升，而A股在短暂反弹后由于中美商贸关系影响一路震荡下行；10月各主要股指走势基本一致；12月出现分化，日经225下跌后低位运行，韩国综合指数与富时100则是没有出现太大幅度下跌，保持震荡，A股与美股走势较为一致，但回升时间晚于美股。

　　事件性因素扰动有限。“911”后，日经225、韩国综合指数、富时100均随着美股大跌，之后出现“V”型走势，而对A股造成的影响相对较小；近期事件性因素扰动中，对日本、韩国、欧洲等多国市场的影响均较大，而中国则由于前期对负面扰动已有所消化，相对其他市场而言韧性更强。

　　A股依旧具备较高的投资价值

　　全球多数市场出现较大幅度调整，短期A股可能会受到一定拖累，但A股与外围市场走势并不完全相关，考虑到基本面、政策面以及估值情况，中长期来看，A股受外围市场影响相对较小。事件性因素对A股的影响逐渐下滑，后续逆周期政策有望进一步发力，A股现阶段仍然具有较强的投资价值。

　　（1）当前A股估值仍相对合理，性价比高。相比于美股三大股指、富时100、韩国综合指数、日经225，当前A股上证综指、沪深300的估值仍处低位，上证综指、沪深300当前估值仅为12.44倍、11.77倍，A股自2015年6月以来的估值分位数也明显低于其他股指，仅高于日经225。

　　（2）流动性持续宽松。央行近期多次下调利率，维持了较为宽松的流动性环境，3月1日起存量房贷利率正式“换锚”，利在长远，改革后，所有的贷款都将受到LPR利率的牵引，货币市场利率和政策利率对贷款利率的影响将显著提升，贷款端的利率市场化推进大幅向前，央行货币政策传导的效果也会大幅提升。

　　（3）政策托底经济，逆周期调控有望持续发力。2月21日召开的政治局会议中指出积极的财政政策要更加积极，稳健的货币政策要更加灵活适度；近期，中央多部委陆续推出政策，加速推动重大项目开工建设。事件性因素扰动导致内生性复苏动力不足，后续逆周期政策有望持续发力，托底经济。

　　市场观点：关注两大风向标

　　本周市场风格稍有变化，受估值偏高及避险情绪升温影响，前期火热的科技股有所降温后续科技股表现将有所分化，而科技股的相对降温也为低位板块带来了轮动补涨的机会。

　　前期A股已经经历过一波考验，事件性因素的扰动正在逐步削弱，在上行趋势没有破坏前一旦确认市场依然属于强势，仍会有情绪主导的加仓，另外逆周期政策还在落地过程中，在时间空间上都还留有余地，市场出现调整反而给投资者了低吸的机会。在股指二次探底整固的过程中，我们认为应当关注两大风向标：一是蓝筹，蓝筹崛起能够拉升指数、稳定市场，同时也能对创业板指起到带动作用，提升风险偏好；第二就是关注前期爆炒的龙头股是否能够再度拉升，这对提振市场情绪起到重要作用，配置上重点关注：

　　第一，低位蓝筹。市场震荡过程中，蓝筹板块的防御属性更强，另外今年以来热点主要集中在科技股，蓝筹板块估值相对较低，存在补涨机会，重点关注大金融板块。

　　第二，头部的科技细分龙头及具备补涨潜力的科技类品种。科技主线后续可能分化，头部的科技细分龙头品种仍属于核心资产，机构配置需求仍然较高。而尚在底部具备补涨潜力的科技类品种估值将更有吸引力，这里面尤其看好2015年以来股价仍处于中位数以下的品种。

　　第三，传统耐用品消费和制造业。短期业绩受到一定的冲击，但随着事件性因素得到控制，复工会逐步弥补短暂缺失的需求。如果再加上未来可能存在的逆周期政策加力，这些板块存在需求补偿性恢复的驱动，前期积压的需求释放，二季度企业业绩有望大幅抬升。

　　第四，有政策支撑的基建板块。近期中央多部委陆续推出政策，加速推动重大项目开工建设、鼓励新投资项目利落地，北京、云南、江苏等多地发布2020重大项目投资计划清单中，基建投资是重要部分，而且今年竣工端的需求依然存在，基建有望持续发力。

　　另外对于美股走势，我们也应密切关注，近期重点关注以下事件：（1）3月2日，美国ISM制造业PMI数据公布，3月4日，美国ISM非制造业PMI公布；（2）3月3日，美国大选包括多个人口大州在内的共16个州将举行初选，选票占比超30%；（3）3月5-6日，OPEC会议举行；（4）3月18日，美联储将召开3月FOMC议息会议

　　风险提示：外部环境恶化，政策宽松不及预期，经济下行压力增大

　　以下为正文部分

　　一、美股市场下跌回顾及重要市场表现

　　（一）美股市场下跌回顾

　　上周道琼斯指数连续5日下跌，累计下跌3583点，周跌幅达12.36%，单日下跌点数破纪录。回顾历史，2000年以来，美股曾出现多次较大幅度的下跌，造成下跌的原因往往与基本面变化、突发性事件、经济数据以及政策类因素相关。

　　（1）基本面变化：纳斯达克泡沫与次贷危机

　　2000年3月，由于纳斯达克泡沫，美股指数尤其是纳斯达克大幅下挫，由此也带来了美股2000-2002年的熊市，至2000年9月，道指、标普500基本达到跌前水平，而纳指直到2002年10月才真正触底回升。

　　2008年受次贷危机影响，股市大幅下挫，2008年9月29日、10月15日，道指下跌点数均超过700点。2009年3月，美股开始止跌回升，开启十年牛市，在2013年年初时，道指回到2007年高点水平，随后继续上行。

　　（2）政策面因素：811汇改与加息周期

　　2015年中国811汇改之后，短期人民币出现了大幅贬值，美股也有所扰动，导致在短期出现较大跌幅，然而在短暂的快速下跌之后，美股迅速企稳反弹，随后经过一段时期的震荡整固，美股牛市得以延续。

　　2018年美联储正处于加息周期，全年共加息4次，货币政策收紧叠加前期连续上涨，美股震荡。2018年12月，美国的3年期国债收益率11年以来首次超过了5年期国债收益率，2年期国债收益率也在逼近10年期国债的收益率，随着第四次加息落地，市场预计政策的紧缩周期接近尾声，2018年年底美股探底回升。

　　（3）数据走弱，引发经济担忧

　　进入2019年，美股依旧强势，市场对于美国经济是否走弱以及美股十年牛市是否见顶展开激烈讨论，对于经济数据的敏感度也有所提升。3月22日，各国公布的PMI不及预期，经济数据疲软，再加上美债长短利率倒挂，当日道指大跌逾460点。10月1日，美国公布的9月ISP制造业指数进一步下跌，仅47.8%，录得2019年以来最低值，加重了市场的担忧， 2019年10月1日、10月2日道指连续两日下跌，累计下跌逾840点，随后探底回升走出“V”型走势。

　　（4）突发性事件扰动市场

　　2001年9月，由于“911”事件影响，美股连续5日下跌，单周跌幅逾10%。但大跌之后迅速反弹，至2001年11月9日回升至跌前水平。 

　　近期事件性因素持续发酵，市场担心可能对全球经济造成负面影响，叠加美股处于高位，短期内美股连续下挫，2020年2月24日、2月25日、2月27日道指分别大幅下跌1032、879、1191点。

　　（二）美股下跌，重要市场作何表现？

　　我们主要以日经225、韩国综合指数、富时100以及A股三大股指为例，探寻主要市场与美股的关系。2000年至今，日经225、韩国综合指数、富时100与道指的相关系数分别为0.85、0.75、0.84，近几年来相关度进一步提升，2017年以来的相关系数更是均在0.95以上，与美股的相关性更高；而A股与美股的相关性较低，短期内可能随美股出现下调，但中长期走势仍将回归基本面。

　　在纳斯达克泡沫与次贷危机中，全球市场形成共振，各国市场均有所波动。日韩指数、富时100基本与美股一致，均会出现下跌，之后随着经济复苏走强。A股方面，2000-2002年的美股熊市期间，A股表现与美股有较大区别，2000年至2001年上半年，A股处于上升行情，之后开始下跌；2008年的经济危机影响面广，A股同样出现大幅下滑，且波动比美股更大。

　　811汇改人民币贬值，A股表现韧性更强。韩国综合指数、富时100表现与美股基本一致，日经225则继续调整了一段时间才开始回升；上证综指、创业板指、沪深300短期迅速下跌，随后止跌反弹。

　　2018年美联储加息周期中，各主要指数走势较为分化。2018年美股走势震荡，在2月、10月、12月均有大幅下跌：2月，美股大幅下挫后，韩国综合指数基本与美股一致，日经225与富时100则是继续震荡下行后强势回升，而A股在短暂反弹后由于中美关系影响一路震荡下行；10月各主要股指走势基本一致，12月表现则出现分化，日经225大跌之后低位运行，并没有像道指那样快速回调，韩国综合指数与富时100则是没有出现太大幅度下跌，保持震荡；A股与美股走势较为一致，但回升时间晚于美股。

　　事件性因素扰动有限。“911”后，日经225、韩国综合指数、富时100均随着美股大跌，之后出现“V”型走势，而对A股造成的影响相对较小；近期事件性因素扰动中，对日本、韩国、欧洲等多国市场的影响均较大，而中国则由于前期对负面扰动已有所消化，相对其他市场而言韧性更强。

　　二、大势研判：A股依旧具备较高的投资价值，关注两大风向标

　　（一）A股依旧具备较高的投资价值

　　全球多数市场出现较大幅度调整，短期A股可能会受到一定拖累，但A股与外围市场走势并不完全相关，考虑到基本面、政策面以及估值情况，中长期来看，A股受外围市场影响相对较小。

　　事件性因素对A股的影响逐渐下滑，后续逆周期政策有望进一步发力，与其他市场相比，A股现阶段仍然具有较强的投资价值，短期内的下跌反而为投资者提供了低吸机会。

　　（1）当前A股估值仍相对合理，性价比高

　　相比于美股三大股指、富时100、韩国综合指数、日经225，当前A股上证综指、沪深300的估值仍处低位，上证综指、沪深300当前估值仅为12.44倍、11.77倍，A股自2015年6月以来的估值分位数也明显低于其他股指，仅高于日经225。

　　（2）流动性持续宽松

　　央行近期多次下调利率，维持了较为宽松的流动性环境。2月3日央行下调逆回购利率；2月17日下调MLF利率；2月20日LPR利率报价也下调；深化利率市场化改革，3月1日起存量房贷利率正式“换锚”，利在长远，改革后，所有的贷款都将受到LPR利率的牵引，货币市场利率和政策利率对贷款利率的影响将显著提升，贷款端的利率市场化推进大幅向前，央行货币政策传导的效果也会大幅提升。

　　（3）政策托底经济，逆周期调控有望持续发力

　　2月21日召开的政治局会议中指出积极的财政政策要更加积极，稳健的货币政策要更加灵活适度，积极扩大有效需求，促进消费回补和潜力释放，发挥好有效投资关键作用。近期，中央多部委陆续推出政策，加速推动重大项目开工建设、鼓励新投资项目利落地。中国经济正处于弱复苏阶段，事件性因素扰动导致内生性复苏动力不足，后续逆周期政策有望持续发力，托底经济。

　　（二）市场观点：关注两大风向标

　　本周市场风格稍有变化，火热的科技股有所降温，原因主要有以下两点：一是科技股是近期市场的热点，在经历了前期的连续反弹之后，存在估值偏高的情况；第二是受事件性因素影响，国外市场波动风险较大，市场资金避险情绪升温，后续科技股表现将有所分化，而科技股的相对降温也为低位板块带来了轮动补涨的机会。

　　前期A股已经经历过一波考验，事件性因素的扰动正在逐步削弱，在上行趋势没有破坏前一旦确认市场依然属于强势，仍会有情绪主导的加仓，另外逆周期政策还在落地过程中，在时间空间上都还留有余地，市场出现调整反而给投资者了低吸的机会。

　　在股指二次探底整固的过程中，我们认为应当关注两大风向标：第一个就是蓝筹板块，蓝筹崛起一方面能够对拉升指数，稳定市场，另一方面也能对创业板指起到带动作用，提升风险偏好；第二就是关注前期爆炒的龙头股是否能够再度拉升，这对提振市场情绪起到重要作用。

　　配置上，我们认为可关注以下方面：

　　第一，低位蓝筹。市场震荡过程中，蓝筹板块的防御属性更强，另外今年以来热点主要集中在科技股，蓝筹板块估值相对较低，存在补涨机会，重点关注大金融板块。

　　第二，头部的科技细分龙头及具备补涨潜力的科技类品种。科技主线后续可能分化，头部的科技细分龙头品种仍属于核心资产，机构配置需求仍然较高。而尚在底部具备补涨潜力的科技类品种估值将更有吸引力，这里面尤其看好2015年以来股价仍处于中位数以下的品种。

　　第三，传统耐用品消费和制造业。短期业绩受到一定的冲击，但随着事件性因素得到控制，复工会逐步弥补短暂缺失的需求。如果再加上未来可能存在的逆周期政策加力，这些板块存在需求补偿性恢复的驱动，前期积压的需求释放，二季度企业业绩有望大幅抬升。

　　第四，有政策支撑的基建板块。近期中央多部委陆续推出政策，加速推动重大项目开工建设、鼓励新投资项目利落地，北京、云南、江苏等多地发布2020重大项目投资计划清单中，基建投资是重要部分，而且今年竣工端的需求依然存在，基建有望持续发力。

　　另外对于美股走势，我们也应密切关注，近期重点关注以下事件：

　　（1）3月2日，美国ISM制造业PMI数据公布，3月4日，美国ISM非制造业PMI公布；

　　（2）3月3日，美国大选包括多个人口大州在内的共16个州将举行初选，选票占比超30%；

　　（3）3月5-6日，OPEC会议举行；

　　（4）3月18日，美联储将召开3月FOMC议息会议

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责任编辑：王帅