中信建投：复盘历年南美干旱对美豆的影响

　　研究助理 朱冠华 吴赟川 

　　本报告完成时间  2022年1月4日

　　事件：

　　1.2022年伊始，巴西大豆主产州帕拉纳州农业部部长称，该州产量同比减少38%或800万吨。

　　2．随后，StoneX下调21-22年度巴西大豆产量1100万吨，此前较早的产量预期为1.45亿吨。

　　3．美豆市场从统计上看对美豆产量更为敏感，但对1100万吨的南美大豆产量下修的预期却缺乏反馈激情。

　　在本文聚焦的巴西农业上，我们理解有以下几点事实值得梳理：

　　1、在巴西的国土里，暂时仅有30%用于农业种植和畜牧，在农业种植中也仅仅有6%的面积需要人工灌溉。

　　2、巴西拥有全球最高的自然森林覆盖率，原始森林覆盖了巴西66%的国土。

　　3、交通设施是巴西最薄弱的环节，巴西全国硬化路面的比例仅有13%。

　　因此，2个月前市场给出1.45亿吨的巴西21-22年度大豆产量并不算高估，但本次的双拉尼娜天气给到巴西南部的干旱势必已经造成全球大豆累库进程的障碍，虽然这不会改变巴西大豆产量终将在未来突破到1.45亿吨，甚至以上的预期，但市场交易的是现实。我们整理了过去数十年的南美天气出错时，美豆的涨幅和触顶时间，以期为参与油脂油料市场博弈提供参照。

　　历年的南美干旱及大豆减产多与拉尼娜事件有关。北半球冬季（12月-次年2月）发生拉尼娜时，将为巴西南部及阿根廷地区带来干旱天气。从时间上看，巴西大豆9月底开始种植，次年1-2月收割，阿根廷大豆10月底开始种植，次年2-3月收割，南美大豆生长的关键时期与冬季拉尼娜的影响时间高度重合。

　　从空间上看，拉尼娜引发的干旱区域与巴西大豆部分产区及阿根廷大豆核心产区有重叠，但巴西北部较好的降雨有助于提升该区域大豆单产，因而拉尼娜对阿根廷大豆产量的影响大于巴西，但在部分强拉尼娜年份巴西大豆单产也可能随南部大幅减产而出现问题。

　　来源：USDA

　　来源：USDA

　　我们统计了过去几十年来拉尼娜对巴西、阿根廷大豆单产的影响，发现在拉尼娜发生的年份，阿根廷大豆单产出现问题的概率远高于巴西。

　　自有数据可考的1977年至今，南美大豆在生长期共经历了15次拉尼娜事件（1998-2001的超长拉尼娜算成3次），其中阿根廷有10次单产出现了明显下滑，而巴西仅有2次，这反映了阿根廷大豆生产对拉尼娜的脆弱性，也暗示着后期天气的关注重点在阿根廷。

　　来源：USDA，NOAA，中信建投期货

　　来源：USDA，NOAA，中信建投期货

　　而仅针对拉尼娜发生在冬天的情况，在过去40年里，有6次巴西/阿根廷产量降幅明显，即拉尼娜对南美产量造成了较大的扰动。

　　来源：USDA，NOAA，中信建投期货

　　对这些年份豆价情况进行分析，可以看到除去没有数据的88/89年度，往后每次南美发生拉尼娜导致的产量降低发生时，炒作基本都是自10-12月初启动，自最晚1月中旬落下帷幕。炒作影响看，炒作期间的价格上涨幅度平均在210美分左右。

　　来源：CBOT，中信建投期货

　　回到当下，今年炒作带来的价格上涨发端于11月初，目前价格已经较彼时上涨了170美分。上涨的主要驱动来自巴西南部和阿根廷的干旱天气。

　　首先阿根廷，其降水的缺少自10月开始就出现端倪，而干旱的加重来自12月连续一整个月的降水缺乏。其次是巴西，11月以来，帕拉纳州、南里奥格兰德州的降雨量显著低于正常水平。虽然今年南部帕拉纳州和南里奥格兰德州累积降水较去年相差不大，但高温的持续使得土壤缺墒的状态已经超过去年。

　　根据帕拉纳州农业经济研究所，截至12月22日，28% 的大豆处于营养发育阶段，43% 处于开花阶段，28% 处于结果阶段，1% 处于成熟阶段。正值大豆进入关键且需水量较大的灌浆期，偏低的降雨及土壤湿度快速走低因而引发了市场对巴西产量的担忧。

　　来源：USDA

　　展望后市，阿根廷天气无疑是后期美豆走势的关键，但巴西南部的干旱也不容忽视，至少目前市场已经开始在陆续交易。继帕拉纳州农业部下调该州大豆产量预估近800万吨后，StoneX下调巴西大豆产量预估1100万吨至1.34亿吨，引发市场极大关注，担忧者有之，质疑者有之。

　　未来发展上，巴西南部天气可能已经越过拐点。继12月最后两天迎来大量降水后，帕拉纳州将迎来降水量回归的1月，这对土壤墒情和作物产量提升帮助很大，反而是继续保持干旱的南里奥格兰德州和阿根廷仍存大幅减产契机。

　　来源：World Ag Weather

　　总的来说，市场对于巴西本次爆出大幅减产的迟疑是为后续上涨留下了一定空间的，一旦数字成为共识，上行突破1400的概率并不低。但同样应该考虑到炒作的时间窗口并不长，巴西北部即将开启的收割将成为炒作面临的压力，炒作窗口期大约只有两周。

　　未来事态的发展则是多空并存的，传出减产800万吨的帕拉纳州已经开启了由干转湿的过程，而南里奥格兰德州和阿根廷则保留了情况恶化的可能。

　　因此，短期炒作可能赋予美豆的强势，CFTC多头加仓也是对行情的一种确认。但炒作的空间同样有限，暂时看1400-1450美分基本构筑了继续炒作的上限，而未来半个月成为我们去识别市场消化这1100万吨减产的关键窗口，很遗憾的是我们暂时已经没有很强的做多安全边际。

　　关于未来我们有两个认识：

　　1、此前的南美减产预期已经在盘面有所反应，在利多的共识之下，我们理解核心的机会在于敢为天下先的择时沽空的试错，预计半个月后或者背靠1500美分将提供部分安全边际，现在还不算好的窗口。

　　2、21-22年度南美产量的出错，让22-23年度的美豆种植意向失去容错的空间，且2022年度美豆的出口市场也将被动获得利好，这是未来2-3月交易的重要逻辑，也会继续给美豆市场提供支撑。在新季美豆播种结束前，1200美分关口跌破可能性降低了。

责任编辑：陈修龙