公募基金侧袋机制八大要点：什么情形下会启用？

　　8月16日，中国证监会就《公开募集证券投资基金侧袋机制指引》（简称“《指引》”）公开征求意见，中国基金业协会也配套发布《证券投资基金侧袋机制操作规范（征求意见稿）》（以下简称“《侧袋操作规范》”）。

　　侧袋机制，指的是将难以合理估值的资产从基金组合资产账户中独立出来、形成侧袋账户进行独立管理，其他基金组合资产存放在主袋账户的机制。

　　证监会表示，公募基金引入侧袋机制，一是对《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》中“特定情形下基金管理人流动性风险管理的辅助措施”进行细化，进一步丰富基金管理人的流动性风险管理工具，促进公募基金行业平稳健康发展；二是有利于防范先赎占优等行为，最大程度保障投资者合法权利；三是为公募基金探索产品创新，更好服务实体经济、更好满足公众投资需求提供制度保障。

　　《指引》共十七条，对侧袋机制的启用条件、申赎和投资安排、持有人大会表决权、费用支出、估值核算和信息披露等方面作出了规定，并强化基金管理人、托管人和销售机构等各类参与主体的相关责任。

　　同日，为进一步丰富证券投资基金流动性风险管理工具，规范证券投资基金使用侧袋机制的业务操作流程，保护基金份额持有人的合法权益，中国基金业协会发布《指引》配套文件《侧袋操作规范》。

　　《侧袋操作规范》分为九章共三十条，从侧袋机制启动、实施及清算三个阶段，对基金各参与方责任、启用情形和相关操作、实施期间份额申赎、资金偿付、分红和费用减免等方面进行了细化，并同时明确了侧袋机制的估值核算、份额登记、信息披露等具体化要求。

　　最近一两年，债券违约风险频发，持仓基金如何才能较为准确地给问题债券估值，这一难题给业内带来不少困扰。

　　“债券违约时，先赎回的投资者得到流动性好的资产所变现的现金，而后赎回的投资者可能会承担低流动性资产带来的损失，并且此时估值也是一个难题，这都可能造成持有人之间的不公平。随着债券违约的常态化，上述问题愈发突出。侧袋账户机制可以使问题迎刃而解。因此，建议在基金公司的公募产品中使用侧袋账户机制。”一位券商分析师表示。

　　另一位基金研究员表示，侧袋账户其实在海外是一种很普遍、成熟的做法，主要解决的是资产爆雷后基金流动性和投资者公平性两大问题，可以更好、更公允地保护持有人利益。

　　具体来看，某只债券违约之后，该主体发行的其余债券便基本丧失了流动性，有持仓的基金经理很难将其变现，但如果此时持有人大规模赎回该只基金，那么经理就可能无法备足流动性应付赎回。另外，先赎回的投资者得到流动性好的资产所变现的现金，而后赎回的投资者可能会承担低流动性资产带来的损失，并且此时估值也是一个难题，这都可能造成持有人之间的不公平。

　　光大证券固收研究团队指出，实行“侧袋机制”就可以解决前面两个问题。

　　基金管理人可以将这部分爆雷的资产单独放在侧袋账户，那么未来所有的申赎都不会牵扯到这部分资产，而其他的资产可以在主袋正常估值，这一方面保证了基金估值的公允性，另一方面也可以慢慢等待这些资产清算后再归还给相应的持有人，这一做法对各方都会公允许多。

　　不过，也有观点认为，侧袋法能很大程度上解决踩雷基金公平对待投资者的问题，但也是以牺牲投资者的流动性为代价的。如果投资者购买公募基金之前都要考虑侧袋流动性风险，也会对行业整体带来负面影响。

　　从今日起至9月1日，公众都可以对两项征求意见稿提出自己的意见。

　　下面还是来看一下澎湃新闻记者梳理出的八大要点，以问答形式列出如下：

　　一，什么是侧袋机制？

　　侧袋机制，是指将基金投资组合中的特定资产从原有基金账户分离至一个专门账户进行独立管理的机制，是流动性风险管理工具之一。

　　该特定资产包括但不限于违约债券、因重大事项长期停牌股票、债券回购等使用摊余成本法计量且计提资产减值准备仍导致资产价值存在重大不确定性的资产，以及其他长期流动性缺失或无法合理估值的资产。

　　二，侧袋机制适用范围？

　　考虑到封闭式基金、交易性开放式指数基金（ETF）和上市型开放式基金（LOF）的自身特点，使用侧袋机制来抵御流动性风险的必要性不大。而货币市场基金作为现金管理工具，对流动性风险管理的要求严格，原则上持有特定资产的概率极小。

　　因此，《侧袋操作规范》第三条规定，封闭式基金、货币市场基金、交易性开放式指数基金（ETF）和上市型开放式基金（LOF）原则上不采用侧袋机制。

　　三，侧袋机制在什么情形下会启用？怎么操作？

　　侧袋机制的启用受多重因素影响，包括无可参考活跃市场价格的基金资产比重、基金面临的赎回压力及份额持有人结构等。基金是否启用侧袋机制应当是基金管理人综合考虑多重因素后的主观判断结果，每只基金面临的情况不同，无法通过设定一个统一指标进行强制要求。

　　鉴于侧袋机制在公募基金领域尚在尝试阶段，为避免滥用，《侧袋操作规范》第九条给出了情形参考：

　　如基金投资组合持有的特定资产占基金资产比重超过5%，且基金面临潜在赎回压力较大的情况下，可以启用侧袋机制；如基金投资组合持有的特定资产占基金资产比重不足5%，但考虑到基金的份额持有人结构和集中度，少数份额持有人可能提起的赎回申请占基金整体份额比重较大，可能会对其他份额持有人的利益造成重大不利影响的情况下，也可启用侧袋机制。

　　为防止基金管理人错误使用侧袋机制，第九条和第十条还强调了基金管理人不应使用侧袋机制的情况。

　　此外，第二十一条规定基金启用侧袋机制时，基金管理人以净资产为基数对主袋账户和侧袋账户的资产进行分割。

　　四，侧袋机制实施期间的份额申赎、资金偿付、分红、费用减免等如何安排？

　　基金实施侧袋机制期间，应停止办理侧袋账户份额的申购、赎回和转换，并按照基金合同约定继续开放主袋账户份额的赎回；当单一产品已存在两个侧袋账户时，主袋账户不得开放申购，直至全部侧袋账户资产完成清算。

　　实施侧袋机制期间，原基金合同中的分红条款不适用于侧袋账户份额。侧袋账户资产一旦变现，无论是部分变现还是全部变现，基金管理人都应及时向侧袋账户份额持有人支付已变现部分对应的款项。

　　除对侧袋账户资产进行变现操作外，基金管理人不对侧袋账户资产进行其他投资操作，侧袋账户的管理成本相较主袋账户更低。因此，第十七条规定，基金管理人应对侧袋账户管理费予以减免，同时可以采用延期收取的方式，且不可以计提业绩报酬。

　　五，侧袋机制的估值核算方法？

　　侧袋账户特定资产从原基金投资组合中剥离出来，独立管理、独立核算，且只允许基金管理人待侧袋账户资产恢复流动性后及时清算，启动侧袋机制类似于部分资产的提前清算，在计算基金的投资运作及风险控制相关指标时原则上不需考虑侧袋账户。

　　借鉴全球投资业绩标准（GIPS）对侧袋账户业绩表现的计算标准，GIPS认为当侧袋账户满足以下条件时，基金的业绩表现只需考虑主袋账户：

　　（1）侧袋账户独立运营管理；

　　（2）侧袋账户资产在剥离后不再被考虑在主袋账户投资组合中；

　　（3）除风险监控和清算变现外，基金管理人无法对侧袋账户资产做其他投资决策；

　　（4）基金不收取或者收取较常规更低的管理费。

　　六，采用侧袋机制的好处？

　　光大证券固收研究团队在《建议在公募产品中使用侧袋账户机制》一文中表示，在侧袋机制下，侧袋中的资产并不急于变现，这为投资组合的流动性提供了缓冲，不仅可以让基金经理更专注地管理主袋账户的资产，而且保护了所有投资者的利益，避免让最后一部分赎回的投资者全部承担低流动性资产的损失，并且将新增投资者与不确定性高的侧袋账户资产隔离开来；同时，侧袋账户机制也避免了不合理估值对于投资者公平性的影响。

　　七，侧袋机制在其他市场呈现出来的风险与案例？

　　光大证券固收研究团队表示，侧袋账户可能带来新的潜在风险，例如挪用侧袋账户资金、利用侧袋账户机制阻止持有人赎回、恶意收取更高的管理费用等。

　　案例一：2011年3月，美国证券交易委员会在披露的欺诈报告中指出，Baystar Capital Management的Lawrence Goldfarb非法挪用侧袋账户的资金超过1200万美元，并将侧袋账户中的部分收益用作个人事务和其他费用。值得一提的是，由于侧袋账户的特殊性导致投资者对上述欺诈行为并不知情。

　　案例二：2010年10月，美国证券交易委员会指控Palisades Master Fund的Paul T.Mannion，Jr．和Andrew S.Reckles通过将World Health Alternatives，Inc．的投资置入侧袋账户以此来逃避损失和投资者的赎回，并且他们故意高估侧袋账户中资产的价值，从而向投资者收取更高的管理费用。

　　值得注意的是，在《指引》中，证监会对费用等方面已经作出相应的规定，可见对于这些风险的防范，监管层也提前做了安排。

　　八，国内市场上有哪些案例？

　　公开资料显示，首个使用侧袋机制的案例为兴业全球基金旗下的一对多专户产品“兴业全球趋势1号特定多客户资产管理计划”（简称“趋势1号”）。

　　“趋势1号”为封闭运作的灵活配置型产品，成立于2009年9月，存续期3年，且每年打开一次。

　　“趋势1号”持有紫鑫药业定向增发的股份，在2011年即将打开赎回时，紫鑫药业尚在继续停牌中，因此兴全基金决定采用侧袋账户机制。

　　2012年1月4日，紫鑫药业定向增发股份解除限售后，“趋势1号”将所持股份卖出并对侧袋资产进行了结算。

责任编辑：陈悠然 SF104